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漂浮在创新药行业上空的第五套收紧“疑云”终于被拨开,生物医药一级市场变局

时间:2023-09-12 14:21:00 阅读:754 编辑:admin 来源:市场调查公司

持续了一个多月、漂浮在创新药行业上空的第五套收紧“疑云”终于被拨开。像一场瓢泼骤雨,直接冲刷、重构创新药估值和投资的逻辑。

8月27日傍晚,证监会连发四条重磅公告,宣布降低印花税、调降融资保证金比例、收紧IPO和再融资节奏、限制减持。

对应7月24日中央政治局会议提出的“活跃资本市场,提振投资者信心”,以上四条,皆为应对现今经济复苏仍有挑战的态势:前二者可直接提升市场交投的活跃度;

而后二者,也即对生物医药行业造成直接冲击的“收紧IPO和再融资节奏”和“限制减持”,则是为了“扶优限劣”,为二级市场筛选出一批好标的,避免“投机套现”者扰乱市场秩序、影响投资者信心。

此前历史上,A股曾经历八次IPO暂停,上一次发生在2012年11月16日至2013年12月30日,总计交易日269天,史上最长。而这一次,从业者感觉到组合措施比以往成熟了许多,“非常具体,一步步推进。”

该从业者认为,这次新政说明相关部门意识到,至少在生物医药领域的一级市场,过去近五年的大繁荣“多少是带些泡沫的”,“最终股市还是得有一定的投资价值,不能只是一个融资市场”,也即不能只收割、不还利。

二级市场和一级市场相互依存:一个健康、活跃的二级市场才能给一级腾出一个好的退出之路,而如果大量“一般”的项目送进二级,又会一而再再而三地去稀释现有玩家手里筹码的价格。

控IPO肯定不会长期进行下去,事实上,这已经是A股的第八次IPO暂停,却是年轻的中国生物医药行业的*次。骤雨过后,曾经拥挤和问题频现的创新药行业会迎来新鲜和曙光吗?

一位从业者表示,“减持新规对未盈利的Biotech产生很大的压力”,但这带来一种新的担忧,九死一生的创新药企,尤其是非fast-follow、me-too的创新者,往往需要更多的融资渠道,孵化新药。“在挤出水份的同时,资金是否也会紧张,不能流入真正创新、但难以短期盈利的创新药企呢?”一位业内人士谈到了内心的担忧。

生物医药一级市场或将出清过半

“阶段性收紧IPO节奏,阶段性收紧IPO节奏……”

周日傍晚,上海夜色还未完全降临,来自证监会的新政消息布满了投行从业者Robin的手机屏幕。他先是*时间分享到工作群,但并不是群里*个转发者。随后又回到消息界面,将并不长的公告字句反复琢磨,读了一遍又一遍。

阶段性收紧IPO节奏,没看错。“今年奖金肯定是不能指望了;去年下半年以来同行降薪都降了30%,自己团队没怎么降,那么接下去很可能会大降50%;转行的计划早就在考虑,明天周一就马上再去推一推吧?毕竟就算‘苟着’,一年内,公司也肯定会强制‘优化’,而一些同行公司前段时间已经在启动优化方案了。”

一连串想法在Robin脑海中反复盘旋。此时,整个中国创新药及其相关资本行业都和他一起,在认知层面试图消化这个将对行业产生重大深远影响的消息,“虽然证监会8月18号就‘吹过风’,但这么快公告直接出来,还是有点想不到。”

“对一级市场和生物医药来说,都会是全新的时代。”业内评价。对过去10年宇宙大爆炸般的中国一级市场而言,这次新政像一根锐利的刺针,刺破一些原来估值的逻辑。

当退出通道收缩,气球和泡沫瘪下,一级市场行业的规模会缩减,生物医药以及其他产业领域的融资生存环境会有所改变、给二级市场更多空间。

业内预判,这个气球萎缩的程度,可能会是50%左右,“投行会好一点,因为拿的是佣金,市场不好的时候还可以去做并购业务;国资、险资也可能会好一点,有钱、经得起10年甚至更长的退出周期、能投到明星企业,财务回报也不是*目标,还有招商制造税收和就业岗位的指标。”

“但一些投资机构等不起,出清比例只会更高。”业内人士说。

据晨壹投资,在过去十年,一级市场的投资额扩容了5-6倍,从每年投资2000亿元到每年投资8000亿到1万亿元,一级股权投资额已连续四年超过退出额。

“当二级市场不成熟时,一级市场只会更不成熟。”业内人士坦承,“以往一些案例是,只要在一级市场攒了局,上市到二级市场就能实现退出,来得太容易。”

“license-in也能轻易上市”会带来什么

当行业疾速膨胀,如影随形的将会是人才平均水平的下降。业内一些人士认为,比起欧美国家的从业者,国内一些所谓专业领域投资者的研究能力、市场眼光等“有一半多达不到平均水平”。

一位曾在境外与大陆两地VC工作过的从业者认为,在美元基金工作时,“大家会比较注重基本面研究,产业调研、估值都会做得比较细。”

另一位境内从业者则坦言,尽管自己是商学院毕业、曾投过明星独角兽企业,也历经了行业的一轮周期,其对生物医药及资本市场的见解程度仍会让自己感到“心虚”,这次新政后打算转行。

这些年在生物制药领域的一些项目在一级市场的估值“贵得离谱”,一方面的确是因为一级市场资金量溢出;另一方面,也有一些“玩家”开始合力讲故事、推高估值,而后到二级市场上“套现”,成了一些参与者心照不宣的共识,“攒局”路径逐渐清晰。

反映到生物医药领域,典型如2017年-2021年盛行的“license-in上市模式”,前期靠“钞能力”大量买入产品管线、追一追热门肿瘤领域、讲讲故事便能在A股上市,“至于产品、自研能力到底能不能经得起推敲,药能不能上市,上市之后有没有市场能卖出去,企业到底能不能赚钱,都考虑得太少了。”该模式企业的A股IPO自2021年下半年起几乎被叫停。

一级市场相对在水下,证实或证伪的周期长,“即使一些从业者水平业余也可以继续‘搞’,在别人发现之前‘跑路’就行了。”

而当一级市场的一些“水”的企业得以IPO后,虚高估值的后果,便要由二级市场来承受和消化。最多半年时间,股市的涨跌情况就会让这类企业及其产品的竞争力、市场前景得到迅速印证。

而生物医药领域,其体现是至少从2022年开始,上市公司频频破发、股价长期低迷。自身原因不外乎是做me too、“高级仿制药”、“主打fast follow”者太多,临床价值与商业化前景说服力不足。

而当二级市场对这些上市企业失去信心,机构或散户不愿再买股票或被“套牢”,股市的低流动性便会出现,对于刺激消费、提振宏观经济信心、推动产业结构转型升级都会造成打击。

这便是7月24日中央政治局会议提出要“活跃资本市场,提振投资者信心”的题中真意:扶优限劣,提高上市公司的市场竞争力与盈利能力,改变一二级市场失衡的状况。

创新药产业“easy周期”的结束线

Jack在2015年进入生物医药一级市场行业,这一年正是毕井泉开启供给侧改革、创新药进入加速时代的起点。

他回忆,2015年-2018年,行业还处于一个反复阶段。比如2015年下半年IPO暂停,2016年有所恢复但仍紧张;2017年迎接“小牛市”,但当年10月份“大发审委”上台,加之后来贸易摩擦和去杠杆、科技类独角兽大热,生物医药一级市场从业者“吃土”一年,“一个月拿工资5000块”。

到了2018年底,科创板注册制改革,及随后对标港股18A的科创板第五套开启,未盈利企业也有了出路,创新药长达五年的“大牛市”正式开始。

一级市场如此,创新药产业的造富神话更屡见不鲜。大批有国际药企高管经历的人在投资人的推动之下建立团队、加码管线、上市,而后减持股票退出,财富自由无虞。

“A股IPO的再融资量可能没有比美股高多少,但大股东减持量比美股高、回购低得多。”

情况变化始于2022年,从业者们明显感觉到资本市场监管在收紧,“2021年的时候报上市交易所都会催你‘赶紧弄’,科创板过会到上市最快只需要半年时间。去年二级市场很冷,IPO节奏也明显慢下来了,获受理也慢、上会审核也慢、撤否又多,速度下降很明显。”

从更长远的视角来看,收紧也许早已是趋势。从2021年license in时代在资本市场的结束、申报企业临床进展默认要比第五套的纸面标准提高,已存在一些线索和端倪。

今年7月,“第五套暂停受理”传言流出,一时行业众说纷纭(详见),当时业内的推测仅是“第五套标准可能将作修改或细化”“可能会对在市场潜力方面作明确指引”。

仅仅一个月时间,传言确实是被“证伪”,但取而代之的是范围面更广、更加坚决和具体的改革措施。其影响也绝不仅仅是“今年IPO不好上了”,而是对创新药产业发展逻辑的深刻扭转和改变——上市退出通道被压缩,投资人可能离场;即便能够上市,要减持,也难。

“存在破发、破净,或最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的,股东和实际控制人不得减持。”这意味着创始人必须为企业的盈利负责。

IPO收紧,使“三年便上市”可能就此原地消散、不复归来;减持限制,则使科学家们,在考虑纯粹的科学之外也必须要有商业化的预期和眼光,盈亏平衡的重要性新上了一个台阶。

而短期盈利的药企,和真正“九死一生”创新药的发展逻辑也有分离。

并购或加快盈利,存在解药吗

有人将IPO和并购比作“跷跷板”的关系。当IPO的一端被压下,另一端并购就会起来——这是投资人和创业者们寻求“退出”的另一种替代方式。

晨壹投资指出,这种跷跷板关系是中国资本市场的特有现象。而在更成熟的市场中,IPO与并购应同频共振——行业繁荣之时IPO会变多,竞争激烈又会使得并购变多。

与以往A股历史上多次出现的情况一样,这一次IPO收紧,也有人寄希望于以并购退出。

“不会那么简单了。上一次并购潮,最后的结果大家都能看得到。”行业人士评价,比起十年前,如今并购市场已经理性和成熟许多,其并不认为大规模并购潮会再次出现,“但一旦起风,将会是一个长牛”。

不过,环顾当下国内市场,有能力发起大规模横向并购的公司,似乎也只剩下国家队等少数力量。

而在并购之风吹起之前,创投人和创业者们需要继续去消化此前泡沫堆出来的虚高估值,将是Biotech接下来在并购市场上面临的关键问题。

基于此,已上市的Biotech,为了证明自己的商业化能力,能否在加速盈利上找到答案?

有Biotech从业者很快列出了一系列“降本增效”的方式:人员优化,提高人均生产率;研发管线优化,me-better估计都要优化了;降生产成本,更多产品外包CDMO;商业模式调整:采用CSO模式。

该从业者指出,也因此,接下来业内CSO和BD案例将激增。

但与此同时,也有行业人士指出,上市后想要加快盈利进度“非常难”,因为公司核心竞争力和商业化策略是“相对既定的”,“商业化并不以个人意志为转移”。

至此,2023年8月27日,创新药的新周期、新征程在此开始。“短期内,可能有一批企业或者整合,或者出清。”一位从业者预测。

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